央行釋放貨幣政策中性信號 溫和去杠桿成貨幣政策主旋律

    本報記者李國輝 近期的貨幣政策操作有些耐人尋味。繼上周央行開展創新性的“臨時流動性便利”操作之后，1月24日，央行發布公告稱，對22家金融機構開展中期借貸便利（MLF）操作共2455億元。中國民生銀行首席研究員溫彬表示，這可以在一定程度上緩解春節后資金到期壓力，繼續維持流動性穩定。不過，更值得注意的是，6個月和1年期MLF利率分別上升10個基點至2.95%、3.1%。此次利率上調是MLF創設以來首次上調，也是央行近6年以來政策利率的首次上調。

    此前，1年期MLF3.0%的利率和6個月期MLF2.85%的利率維持了11個月（從2016年2月至今）。溫彬認為，MLF利率上調，除了提示個別金融機構要加強資產負債管理，防范流動性風險外，也有助于促使金融機構實現降杠桿的目的。在當前宏觀經濟企穩回升的背景下，綜合考慮通脹、匯率、廣義信貸增長等因素，今年上半年貨幣市場利率或易緊難松。

    近期，由于受外匯占款持續下降、繳稅、春節提現需求激增、銀行繳納存款準備金等多重因素影響，銀行間市場流動性緊張，央行也在公開市場上操作頻頻。上周央行在公開市場累計凈投放11300億元，創歷史新高。雖然上周MLF到期未續作，但央行于上周五（1月20日）宣布向現金投放占比高的大型商業銀行提供臨時流動性便利，支持市場流動性。

    興業證券宏觀分析師王涵表示，臨時流動性便利和MLF利率上調實際上都是有條件地投放流動性，即在滿足合理流動性需求的同時，避免向市場傳遞貨幣放松的信號。不過，與上周的公開市場操作和臨時流動性便利操作不同，央行此次通過MLF投放流動性的期限明顯偏長，這表明對沖短期流動性需求并非此次操作的唯一目的。此次MLF利率上調的信號意義明顯，貨幣政策注重引導金融去杠桿和防控風險的態度明確。

    引導中長期利率上行

    不久前召開的中央經濟工作會議明確提出，“要調節好貨幣閘門”。貨幣政策在新的環境和壓力下，量價配合、“縮短放長”控制“流動性閘門”，并以1年期MLF利率水平引導中長期利率走勢。

    中信證券固定收益分析師明明認為，MLF操作利率上調有四大原因：一是經濟復蘇迎暖春，去年四季度GDP同比增長6.8%，規模以上工業增加值保持較高水平，民間投資企穩，物價溫和上升，為政策利率上調提供了條件。二是短期利率保持高位，近期6個月期和1年期SHIBOR利率在3.7%左右，與同期的MLF操作利率差距較大，為保證政策利率的有效性以及政策利率與市場利率的相關性，有必要適度提高政策利率，減少市場利率與政策利率的利差。

    九洲證券全球首席經濟學家鄧海清表示，其實自2016年8月末以來，貨幣市場的利率中樞和波動性已經在提升，但是央行沒有明確提高任何一項政策利率（包括存貸款基準利率、公開市場操作利率、MLF利率、SLF利率等）。從深層次原因來看，此次MLF利率上調與之前提高貨幣市場利率中樞一脈相承。

    明明還表示，去杠桿和控制房地產泡沫有必要引導利率適當上行。銀行業同業負債方面，在當前未把同業存單納入同業負債的情況下，全國大型銀行同業負債占比相對穩定，自2010年以來基本保持在6.2%左右的水平，2016年12月的水平為6.93%。但中小銀行的同業負債占比則自2010年以來呈現上升態勢，至2016年12月這一比例已達21.66%，銀行同業去杠桿仍在路上。房地產方面，近期一線城市房價再次出現上漲勢頭，考慮到去年12月份信貸規模仍然較大和房地產投資再創新高，貨幣政策有必要通過適當引導中長期利率上升，以繼續抑制房地產市場泡沫。

    另外，人民幣匯率方面，明明認為，盡管近期美元走弱，人民幣匯率保持穩定，但考慮到美聯儲加息步伐加速預期升溫，有必要適當引導國內中長期利率走高，保持中美利差，避免外匯占款過快下降，給人民幣匯率和國內流動性造成壓力。

    釋放貨幣政策中性信號

    招商證券首席債券分析師徐寒飛表示，MLF利率上升可能與去年1月份商業銀行信貸投放出現歷史新高有關———去年1月份新增人民幣貸款達2.6萬億元的“天量”。央行通過釋放MLF利率上調信號，引導商業銀行預期，以警告商業銀行平穩投放信貸，控制信貸規模。

    近期由于受外匯占款持續下降、銀行繳納存款準備金等因素影響，導致銀行間市場流動性緊張，央行也在公開市場上操作頻頻。雖上周MLF到期未續作，但央行在上周五宣布向現金投放占比高的大型商業銀行提供臨時流動性便利，再加上央行上調MLF利率，這種“一張一弛”操作背后的政策意圖，分析人士表示，其實是央行一直在向市場傳遞貨幣政策中性偏緊的信號。上周五，央行通過臨時流動性便利向市場投放流動性后，市場利率應聲回落，并且市場存在臨時流動性便利可能常態化的預期。央行在此時提高MLF利率，一方面向市場表明臨時流動性便利操作僅為階段性應對流動性緊張的工具，流動性緊張局面緩解后將重回MLF操作；另一方面，提高MLF操作利率也是對臨時流動性便利操作后市場寬松預期的一次修正。

    王涵也表示，MLF利率提升的信號意義可能更強，顯示去杠桿仍是政策主旋律。實際上，隨著金融去杠桿和防風險政策態度的確立，針對銀行和非銀行金融機構的監管政策不斷趨嚴。前期債券市場雖然經歷調整，但目前債市杠桿率仍然較高，金融體系普遍的期限錯配和加杠桿風險仍沒有完全消除。在此背景下，央行的臨時流動性便利操作和MLF利率上調實際上都是有條件地投放流動性，即在滿足合理流動性需求的同時，避免向市場傳遞貨幣放松的信號。