周小川詳解中國央行多目標制 "通脹目標制"尚不現實

　　中國央行采取維持價格穩定的單一目標尚不現實。現階段，中國央行實行多目標制，既包括價格穩定、促進經濟增長、促進就業、保持國際收支大體平衡等四大年度目標，也包含金融改革和開放、發展金融市場這兩個動態目標。

　　這是中國人民銀行行長周小川6月24日在美國華盛頓參加國際貨幣基金組織（IMF）的中央銀行政策研討時，就中國央行的多目標制作出的闡述。他指出，這種選擇與中國處于經濟轉軌中的國情是分不開的。

　　任何政策選擇都有成本和收益。有評論指出，中國的這一體制選擇帶來了信用增長過快、高杠桿率和影子銀行等問題。周小川認為：“我們不否認有些事是有代價的，關鍵是代價不能高于收益。中國央行推進了改革，促進了金融市場的發展，大體上保持了金融穩定，也贏得了機會去更好地實現貨幣政策目標，可以說收益大于成本。”

　　展望未來，周小川指出：“轉型終將會大致告成，央行目標函數將走向簡化，許多國際經驗也將更加對中國有實踐意義。”

　　“通脹目標制”尚不現實

　　談及中央銀行采取維持價格穩定的單一目標，周小川的形容是“令人羨慕”的，因為它簡潔、好度量、容易溝通。但他旋即明確指出，對現階段中國來說尚不太現實。

　　維持價格穩定的單一目標，即“通脹目標制”，是指中央銀行明確把某種通貨膨脹率目標作為貨幣政策的首要甚至唯一目標的政策框架。新西蘭央行于1989年成為首個采用通脹目標制的國家，目前全球有20多個經濟體實行通貨膨脹目標制。

　　通脹目標制的最大優點在于高度透明，容易使得市場主體對央行的貨幣政策形成較為清晰的預期，但其前提是微觀主體對貨幣政策信號反應靈敏，要素、產品等價格體系的扭曲和管制較少，金融市場較為發達。

　　中國央行究竟有哪些目標？周小川給出的解答是，中國央行采取的多目標制，既包括價格穩定、促進經濟增長、促進就業、保持國際收支大體平衡等四大年度目標，也包含金融改革和開放、發展金融市場這兩個動態目標。

　　背后的原因，與中國處于經濟轉軌中的國情是分不開的。中國央行為何要支持并組織改革開放？周小川認為，轉軌早期的共性問題是價格嚴重扭曲，稅收體系扭曲，非貨幣化實物分配，資源配置非常低效，銀行也還不是真正的商業銀行。這些扭曲和資源配置錯誤的損失通常最終都集中于銀行體系，這就沒有金融穩定可言，中央銀行難以實現價格穩定，貨幣政策的有效性也無從談起。

　　“在這一歷史階段，金融改革和實現金融系統健康化和穩定的重要性甚至要高于通脹等傳統目標。”周小川指出。

　　中國央行為何要發展金融市場？周小川表示，絕大多數計劃經濟在轉軌時都沒有股票市場、沒有公司債，金融產品種類匱乏，更沒有衍生品工具用于進行風險管理。這種情況下，即便央行想讓貨幣政策向市場化方向靠攏、想建立現代化的宏觀調控框架也不可能，貨幣政策也無法正常傳導。

　　中國央行為何要關注國際收支平衡？周小川的回答是，對所有新興市場經濟體而言，國際收支、資本流動、匯率和外匯儲備都是影響宏觀經濟和貨幣政策的核心內容，新興市場經濟體央行關注國際收支平衡十分正常。

　　為什么不是財政？

　　中國央行采取多目標制，這當中，價格穩定是各國央行都有的目標，經濟增長和就業重疊性較大，也是某些其他央行的目標。中國央行的功能中，比較特殊的是改革開放、發展金融市場和國際收支平衡。

　　在解釋了為什么中國央行要有這些功能后，周小川還拋出了一個問題：為什么是央行而不是財政？

　　亞洲金融危機期間，中國銀行部門的資本充足率、不良貸款等指標嚴重惡化，國際業界普遍評論中國的大型銀行已經陷入了“技術性破產”。由于中國的銀行體系龐大且層級多，也難有外國銀行有能力和意愿全面介入，因此中國不得不靠自己的力量來救助銀行并進行改造。

　　周小川回憶說，當時財政沒有足夠的資源，1990年代財政收入占GDP比重的低點僅約為10%，還有大量的計劃經濟歷史包袱，所以央行不得不設法救助金融機構和維護金融穩定。

　　在這一過程中，人民銀行剝離了政策性不良資產，對問題銀行進行了注資，推動各大型銀行上市，同時注重監管體制、法規建設、會計審計標準、貸款分類、財務報告等方面的微觀制度建設。

　　由于中國在轉軌過程中借鑒了東亞外向型國家的發展道路，這就提高了中國對國際貿易和外資的依賴度，導致國際收支在很大程度上影響到了央行的貨幣政策、貨幣供應量和價格穩定目標。因此，中國央行必須要關注國際收支平衡問題，相應也需要承擔管理匯率、外匯、外匯儲備、黃金儲備、國際收支統計等職能。

　　周小川指出：“財政在轉軌早期、中期面對大量顯性和隱性虧損，處于極度困難的階段，可以理解會對金融改革、匯率、國際收支取避讓策略。”

　　多目標客觀上影響央行獨立性

　　《中國人民銀行法》規定：“中國人民銀行在國務院領導下依法獨立執行貨幣政策，履行職責，開展業務，不受地方政府、各級政府部門、社會團體和個人的干涉。”

　　一般認為，央行和貨幣政策應該獨立。也可以把央行和貨幣政策適當分開，強調貨幣政策應獨立。

　　周小川強調，一個實行單目標制的央行是相對容易實現獨立的。但如果一個央行是多目標的，可能就更難以超脫政治現實的影響。這一方面是因為多目標就需要與其他政府部門和監管機構較多地協調、共事，另一方面，央行承擔的宏觀審慎和金融監管等職能，在權責上本身就比較敏感。

　　“中國央行追求多個目標確實可能會影響其獨立性，這個矛盾真實存在。”周小川坦言。

　　中國央行要組織改革，要解決過去金融體系稅率和稅制的種種不合理之處，處理歷史遺留包袱，把大型金融機構改造為健康的、現代化的企業，這都需要和政府各部門去協調并共同完成。在這種情況下，央行要想有所作為，跟政府保持比較緊密的關系是有助于改革的。

　　反過來說，從計劃經濟向市場經濟轉軌的過程中，如果改革不到位，貨幣政策就難以選擇合適的工具，也難以傳導；如果央行過多強調低通脹目標，不在價格改革時容忍一定通脹，那么反而可能阻礙整體的改革轉軌。

　　轉型一旦如周小川所言“大致告成”，結果會怎樣？周小川指出，如果今后央行的改革任務基本完成，“目前的這種狀況也可能發生變化”。