原標(biāo)題：銀行表外去杠桿提速 空轉(zhuǎn)套利模式將終結(jié)

清理同業(yè)存單、減少委外、打破剛兌……嚴(yán)厲監(jiān)管下，資金在金融機(jī)構(gòu)之間空轉(zhuǎn)套利的模式將終結(jié)。

對(duì)于市場(chǎng)上彌漫的不安氣氛，銀行界人士表示，主要是市場(chǎng)主體對(duì)銀行收縮委外業(yè)務(wù)的預(yù)期不太樂(lè)觀。銀行贖回幾百億違規(guī)的委外資金，這些資金多是為結(jié)構(gòu)化產(chǎn)品提供優(yōu)先級(jí)配資。但相對(duì)于幾萬(wàn)億的委外規(guī)模，贖回的資金只占很小的比例。其中，貨幣基金主要投資于銀行負(fù)債存單類，流動(dòng)性相對(duì)較好，所以貨幣基金受贖回影響比較大一些。

“監(jiān)管的指導(dǎo)思想還是金融業(yè)去杠桿，把銀行過(guò)度膨脹的表外資產(chǎn)趕到表內(nèi)。”某資深銀行家稱。因此，今年金融市場(chǎng)上資金緊張的時(shí)點(diǎn)會(huì)比往年多。

贖回規(guī)模占比低

4月24日，上海銀行(601229,買入)副行長(zhǎng)施紅敏在該行2016年業(yè)績(jī)說(shuō)明會(huì)上對(duì)中國(guó)證券報(bào)記者表示，上海銀行的理財(cái)規(guī)模超過(guò)3千億元，絕大部分投資于標(biāo)準(zhǔn)化資產(chǎn)。還有一部分相對(duì)高收益的非標(biāo)資產(chǎn)，也都滿足監(jiān)管標(biāo)準(zhǔn)。上海銀行對(duì)委外也做了試點(diǎn)，但為保證委外業(yè)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)可控，上海銀行先出臺(tái)了制度，對(duì)委外機(jī)構(gòu)也做了仔細(xì)甄別，在委外過(guò)程中深度參與管理，進(jìn)行投顧監(jiān)控。從目前來(lái)看，整個(gè)委外的情況還是不錯(cuò)的。而且整體而言，上海銀行的委外投資比例很低。“我們和委外機(jī)構(gòu)之間有本金和收益的約定、期望。至于是否會(huì)減少委外，要看市場(chǎng)情況而定。”施紅敏說(shuō)。

另一家城商行相關(guān)人士透露，近幾天銀行理財(cái)?shù)奈赓Y金的確有一些撤回，因?yàn)橐獫M足監(jiān)管要求。但撤回的這部分一般是銀行理財(cái)資金充當(dāng)結(jié)構(gòu)化產(chǎn)品的優(yōu)先級(jí)，但這部分委外資金規(guī)模不大。

“絕大部分委外業(yè)務(wù)是合規(guī)的，也仍在延續(xù)。”該人士稱，“因?yàn)槎鄶?shù)合同未到期，銀行也不能想中斷就中斷。”

對(duì)于銀行理財(cái)資金委托外部機(jī)構(gòu)投資，即通常所說(shuō)的“委外”，太平洋(601099,買入)證券研究報(bào)告認(rèn)為，委外業(yè)務(wù)的資金來(lái)源以銀行理財(cái)為主。截至2016年末，銀行理財(cái)存續(xù)規(guī)模約為30萬(wàn)億元，最終標(biāo)的資產(chǎn)以債券為主，權(quán)益類投資占比在2.8%左右。目前銀行委外占比在10%-20%左右，若以20%計(jì)算，目前委外存量規(guī)模約為6萬(wàn)億元，投向股市的資金約1680億元。

再假設(shè)銀行理財(cái)資金增量完全不委外，假設(shè)銀行目標(biāo)是壓縮存量委外規(guī)模的20%（這一假設(shè)已考慮最差情況，實(shí)際規(guī)模壓縮的比例可能遠(yuǎn)小于此），對(duì)應(yīng)投資到股市的資金量約為300-400億元。

“目前資金端雖有壓力，但并未出現(xiàn)大規(guī)模贖回、拋售等現(xiàn)象。”太平洋證券得出結(jié)論。

“即使某行贖回幾百億級(jí)委外資金，但在整個(gè)理財(cái)資金中占比、在投資到權(quán)益類資產(chǎn)中的占比也是微不足道的。”某信托公司投資總監(jiān)說(shuō)。

空轉(zhuǎn)套利模式將終結(jié)

部分銀行理財(cái)委外資金的回撤，源于4月中旬監(jiān)管部門下發(fā)的《銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)“監(jiān)管套利、空轉(zhuǎn)套利、關(guān)聯(lián)套利”專項(xiàng)治理工作要點(diǎn)》，即“46號(hào)文”。“46號(hào)文”明確，這次專項(xiàng)治理工作是針對(duì)當(dāng)前各銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)同業(yè)業(yè)務(wù)、投資業(yè)務(wù)、理財(cái)業(yè)務(wù)等跨市場(chǎng)、跨行業(yè)交叉性金融業(yè)務(wù)中存在的杠桿高、嵌套多、鏈條長(zhǎng)、套利多等問(wèn)題開展的專項(xiàng)治理。非銀機(jī)構(gòu)利用委外資金進(jìn)一步加杠桿、加久期、加風(fēng)險(xiǎn)等現(xiàn)象屬于理財(cái)空轉(zhuǎn)套利的范疇，銀行機(jī)構(gòu)需對(duì)此進(jìn)行自查。2017年6月12日前，各銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)將自查報(bào)告報(bào)送監(jiān)管部門。

對(duì)于上述專項(xiàng)整治，銀行界人士反應(yīng)，城商行的壓力大于股份制銀行，股份制銀行的壓力又大于國(guó)有銀行。某國(guó)有銀行的相關(guān)人士甚至表示，監(jiān)管部門發(fā)文前已與大行相關(guān)機(jī)構(gòu)討論溝通過(guò)，大行整體影響不大。

不過(guò)，貨幣基金主要投銀行負(fù)債存單類，流動(dòng)性相對(duì)較好，所以貨幣基金是銀行委外贖回比較多的領(lǐng)域，某股份制銀行也被證實(shí)已經(jīng)贖回一些貨幣基金。

同時(shí)債市下跌，委外資金收益率不及預(yù)期，銀行迫于收益率壓力贖回委外，將資金配置轉(zhuǎn)向ABS（資產(chǎn)支持證券）等其它資產(chǎn)。當(dāng)前AAA評(píng)級(jí)的ABS優(yōu)先級(jí)發(fā)行利率為5.3%左右，對(duì)銀行資金有較大吸引力。

除了“46號(hào)文”，兩周之內(nèi)，監(jiān)管部門連發(fā)“七文”，銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)面臨更趨嚴(yán)格的監(jiān)管。而金融業(yè)的降杠桿、去產(chǎn)能，將影響十萬(wàn)億以上的資產(chǎn)。從上市銀行披露的2016年度業(yè)績(jī)來(lái)看，凈利潤(rùn)增速普遍降至10%以內(nèi)，與實(shí)體企業(yè)的利潤(rùn)率相比，相差已經(jīng)不多。“接下來(lái)，我覺(jué)得金融會(huì)進(jìn)一步讓利實(shí)體經(jīng)濟(jì)。”某信托公司投資總監(jiān)說(shuō)。

受此影響，資金在金融機(jī)構(gòu)間空轉(zhuǎn)套利的模式或?qū)⒔K結(jié)。此種模式通常以銀行作為主要的資金提供方，信托、證券、保險(xiǎn)、基金、基金子公司等作為通道，各類機(jī)構(gòu)化信托、資管計(jì)劃嵌套其中。典型形式包括銀行互相購(gòu)買理財(cái)產(chǎn)品、銀行借道信托發(fā)放信托貸款或轉(zhuǎn)讓信貸資產(chǎn)、銀行委外投資、定向通道業(yè)務(wù)等。

不過(guò)，太平洋證券分析認(rèn)為，此次監(jiān)管的目標(biāo)不是要“一刀切”，主要是加強(qiáng)穿透式監(jiān)管，避免銀行通過(guò)委外等形式違規(guī)套利。目前處于銀行自查階段，部分銀行出現(xiàn)的委外產(chǎn)品贖回也是響應(yīng)自查要求，為下一階段的抽查做準(zhǔn)備。

“雖然市場(chǎng)的變動(dòng)主要是由于心理預(yù)期的變化引起的，委外贖回并不是根本原因，但是今年的監(jiān)管基調(diào)就是金融業(yè)降杠桿，金融讓利實(shí)體，把銀行的表外資產(chǎn)趕回表內(nèi)。所以，今年市場(chǎng)上資金緊張的情況會(huì)比往年更加頻繁的出現(xiàn)。”某信托公司的投資總監(jiān)說(shuō)。

剛性兌付預(yù)期能否打破

據(jù)了解，國(guó)內(nèi)商業(yè)銀行業(yè)務(wù)一般分為表內(nèi)和表外。表內(nèi)就是銀行資產(chǎn)負(fù)債表中的所有業(yè)務(wù)，表外主要包括擔(dān)保承兌業(yè)務(wù)、代理投融資業(yè)務(wù)、中介服務(wù)業(yè)務(wù)等。理財(cái)業(yè)務(wù)既可以表內(nèi)又可以表外，實(shí)際上表外業(yè)務(wù)占到70%。其負(fù)債端吸收的資金是信托計(jì)劃、資管計(jì)劃等代理投融資通道的主要資金來(lái)源，這也是俗稱的通道業(yè)務(wù)或者委外投資。理財(cái)規(guī)模目前達(dá)到30萬(wàn)億元規(guī)模，其中約5萬(wàn)億元投向非標(biāo)，12萬(wàn)億元進(jìn)了債券市場(chǎng)。大量上市公司也紛紛購(gòu)買理財(cái)產(chǎn)品，理財(cái)產(chǎn)品是個(gè)人和機(jī)構(gòu)都認(rèn)可的比較安全的投資渠道。

理財(cái)產(chǎn)品的安全性就在于它的剛性兌付，剛性兌付從理財(cái)誕生起就一直存在。判斷理財(cái)是表內(nèi)還是表外，表面的依據(jù)是理財(cái)產(chǎn)品是否保本。但非保本產(chǎn)品到期違約后，銀行一旦剛性兌付，其實(shí)質(zhì)就被視為保本理財(cái)。概括起來(lái)，中國(guó)式理財(cái)?shù)奶攸c(diǎn)就是保本，剛性兌付，走表外通道。

和銀行贖回委外資金一起撲面而來(lái)的，還有監(jiān)管部門關(guān)于銀行理財(cái)打破剛性兌付的“喊話”。

銀監(jiān)會(huì)近期召開一季度經(jīng)濟(jì)金融形勢(shì)分析會(huì)議。會(huì)議明確指出，規(guī)范理財(cái)和代銷業(yè)務(wù)，規(guī)范銷售行為，充分披露產(chǎn)品信息和揭示風(fēng)險(xiǎn)，嚴(yán)格落實(shí)“雙錄”要求，做到“買者自負(fù)”，切實(shí)打破“剛性兌付”。

對(duì)此，4月24日，上海銀行董事長(zhǎng)金煜在該行2016年度業(yè)績(jī)說(shuō)明會(huì)上表示，打破剛兌和保護(hù)消費(fèi)者利益不沖突，銀行在銷售理財(cái)產(chǎn)品的過(guò)程中應(yīng)充分解釋風(fēng)險(xiǎn)。

其實(shí)，今年2月份由人民銀行會(huì)同中央編辦、法制辦、銀監(jiān)會(huì)、證監(jiān)會(huì)、保監(jiān)會(huì)、外匯局成立的“統(tǒng)一資產(chǎn)管理產(chǎn)品標(biāo)準(zhǔn)規(guī)則”工作小組起草的《關(guān)于規(guī)范金融機(jī)構(gòu)資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)的指導(dǎo)意見(jiàn)》中，“打破剛兌”已經(jīng)被明確提出。

根據(jù)瑞銀的研究報(bào)告，2016年二季度，只有6%的銀行理財(cái)產(chǎn)品以凈值為管理基礎(chǔ)。也就是說(shuō)，超過(guò)90%的產(chǎn)品仍以資金池的形式管理。如果某家銀行的理財(cái)產(chǎn)品中有一只或幾只債券違約，該銀行或非銀金融機(jī)構(gòu)就要填補(bǔ)損失，以實(shí)現(xiàn)向理財(cái)產(chǎn)品投資者承諾的回報(bào)率。因此，理財(cái)產(chǎn)品經(jīng)常被視為高收益存款類產(chǎn)品，即便它們本應(yīng)是沒(méi)有保證的表外項(xiàng)目，而且銀行通常不會(huì)為其計(jì)提準(zhǔn)備金。

這增加了金融風(fēng)險(xiǎn)傳導(dǎo)的概率。

受多層嵌套和復(fù)雜的融資關(guān)系影響，隱性擔(dān)保意味著如果某個(gè)產(chǎn)品違約，多層嵌套涉及的各方就都會(huì)受到影響。在這種情況下，一次單純的違約甚至可能在融資鏈上和銀行間市場(chǎng)中引發(fā)連鎖反應(yīng)，造成更大范圍的流動(dòng)性緊縮，從而可能形成類似于2016年底債券拋售潮的局面，并會(huì)更加嚴(yán)重。

銀行理財(cái)產(chǎn)品預(yù)期收益率之所以“剛性”，主要是由于發(fā)行理財(cái)產(chǎn)品的銀行有幾百家，理財(cái)產(chǎn)品的同質(zhì)性嚴(yán)重。各家銀行為獲取客戶，都不敢輕易降低理財(cái)產(chǎn)品的預(yù)期收益率，打破剛兌。

“收益率達(dá)不到預(yù)期，以后就沒(méi)有人再買你的理財(cái)產(chǎn)品了，誰(shuí)敢不剛兌？”某股份制銀行的理財(cái)經(jīng)理說(shuō)。當(dāng)記者詢問(wèn)是否還可以繼續(xù)把理財(cái)產(chǎn)品當(dāng)作存款時(shí)，他回答，“沒(méi)問(wèn)題，買吧！”